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宠物医疗赛道价值重估：为何瑞普生物与瑞派宠物是核心配置

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2026-04-27 16:11

核心观点

随着瑞派宠物于2025年12月正式向港交所递交招股书，宠物医疗赛道再次成为资本市场的焦点。在经历了新瑞鹏上市折戟的行业阵痛后，市场对“规模先行、利润滞后”的连锁医院模式产生质疑。然而，我们认为，当前宠物医疗行业正从“野蛮扩张”迈入“精细化运营”的价值重塑阶段。在此背景下，瑞普生物（300119.SZ） 凭借“药苗研发+供应链平台+医院终端”的三位一体闭环，成为A股稀缺的宠物医疗核心资产；而其参股的瑞派宠物，则凭借独特的VDP模式与盈利先发优势，有望成为“中国宠物医疗第一股”，带动整个板块估值修复。

一、行业复盘：从“规模陷阱”到“盈利为王”

过去几年，宠物医疗行业并非一帆风顺。作为行业头马的新瑞鹏，巅峰时期拥有近1900家门店，但由于主要采用全资收购的重资产模式，导致管理成本高企、人才流失严重，陷入了“增收不增利”的困境，在2024年撤回IPO申请，给行业估值蒙上了阴影。

然而，瑞派宠物打破了这一魔咒。根据招股书及公开数据，瑞派在过去三年是前五大巨头中唯一实现毛利率正增长且率先实现盈利的企业。2025年上半年，瑞派实现净利润1553.6万元，毛利率提升至24.8%，位列行业第一。这一数据向市场传递了一个明确信号：连锁宠物医院并非不能盈利，关键在于商业模式的选择。这种“盈利样本”的出现，将大幅缓解二级市场对宠物医疗“赔本赚吆喝”的担忧，开启行业估值修复的窗口期。

二、瑞派宠物（递表中）：模式领跑，盈利能力验证估值逻辑

为什么瑞派宠物能够突围？我们认为其核心竞争力在于差异化的扩张与治理模式。

1. 首创VDP模式，解决“医生流失”痛点

瑞派在并购中独创了VDP（兽医发展伙伴）模式，即在收购医院时通常只控股60%，保留原创业团队40%的股权。利益绑定机制极大地保留了核心医生的积极性与稳定性。相比新瑞鹏因全资收购导致创始团队套现离场所引发的管理动荡，瑞派的模式在人力资本密集型服务业中显得更为先进，有效控制了人力成本与获客成本。

2. 三级诊疗体系，释放规模效应

瑞派构建了“城市中心医院—区域中心医院—社区医院”的三级医疗体系，并配合转诊机制。这种布局避免了同区域门店的无序内耗，实现了疑难杂症向中心医院集中、常见病向社区医院分流的最优资源配置，解决了连锁化后边际效益递减的难题。

3. 估值锚点确立

胡润研究院在2025年6月给予瑞派宠物73亿元的估值。考虑到其目前在港股递表的进展顺利，一旦上市成功，作为“中国宠物医疗第一股”的稀缺性，将倒逼A股市场重新评估持有其股权的上市公司价值。

三、瑞普生物（300119.SZ）：深度绑定瑞派，打造“药+医”闭环的隐形冠军

瑞普生物的投资价值，并不仅仅在于它是A股综合实力领先的兽药企业，更在于它是瑞派宠物最大的受益者与战略协同方。

1. “三瑞齐发”构建不可复制的渠道壁垒

瑞普生物不仅是瑞派宠物的单一最大股东（合计持股约11%-13%），更是其核心供应商和战略同盟。瑞普通过控股中瑞供应链（覆盖全国超7000家宠物医院及3400家宠物店），形成了 “瑞普研发生产+中瑞供应链集采配送+瑞派终端触达” 的完美闭环。对于兽药企业而言，掌控了全国第二大宠物医院渠道，意味着新药推广速度将实现质的飞跃。

2. “瑞喵舒”放量，国产替代进行时

在产品端，瑞普生物的国产猫三联疫苗“瑞喵舒”在2024年实现了超过849%的惊人增长。借助瑞派医院的医生推荐和场景营销，国产宠物疫苗及药品正在加速替代进口产品。2025年上半年，其宠物药品收入同比增长66.8%，宠物板块正在从概念期快速进入业绩兑现期。

3. 估值安全边际与催化

尽管瑞普生物传统禽用疫苗业务提供稳健的现金流，但市场此前因“含宠量”估值模糊而将其低估。随着瑞派IPO推进，按市场公允价值重估、以及协同效应带来的业绩增厚，瑞普生物的估值中枢有望向纯粹的宠物医疗标的看齐。当前已有机构给予其2025年32倍PE的估值，以反映其在宠物医疗布局的领先性。

四、投资建议

宠物医疗已走过“大而不强”的1.0时代，进入了 “盈利优先、闭环整合”的2.0时代。

瑞派宠物（Pre-IPO）：作为唯一具备持续盈利能力且冲击上市的连锁巨头，一旦IPO成功，其稀缺性将引发资金追捧，建议积极关注其打新及港股通配置机会。

瑞普生物（300119）：真正的“隐形冠军”。它不仅是瑞派IPO最直接的价值映射，更是通过供应链深度绑定瑞派的“卖水人”。即便不考虑瑞派的股权增值，仅看其自身在宠物药品端的国产替代速度及合成生物新赛道的布局，当前估值也具备较强吸引力。

风险提示：瑞派宠物港股上市进展不及预期；宠物医院人力成本持续上升导致利润波动；猫三联疫苗市场竞争加剧导致价格战。