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中宠股份：国产宠物食品赛道龙头，市场空间广阔 $中宠股份(SZ002891)$ 一、公司概况：国产宠物食品赛道龙头，股权结构清晰集中，核心团队较为稳定，公司拟实施股权...

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2024-11-16 11:58

$中宠股份(SZ002891)$

一、公司概况：国产宠物食品赛道龙头，股权结构清晰集中，核心团队较为稳定，公司拟实施股权激励

深耕宠物食品赛道，多维全面发展铸造行业龙头。中宠股份成立于 1998 年，卡位海外宠物食品上行期，从事海外宠物零食高端品牌的代工业务，为公司后续代工业务发展奠定良好基础。公司产品目前销往美国、欧洲、日本等 60 多个国家或地区。2014 年开始，在进一步巩固代工业务的基础上，公司积极转型，重点发力自有品牌建设，截止目前，已经打造了“Wanpy 顽皮”、“Zeal 真致”、“Toptrees 领先”为核心的差异化品牌矩阵。从产品端来看，公司覆盖主粮、罐头、零食、保健品等品类产品，拥有超 1000 款 SKU，能够满足全域消费者的需求。从产能端来看，公司通过自建、收并购等方式，持续扩建产能，并且通过海外设厂的方式缓解贸易摩擦等问题，2022 年公司总产能为 104488 吨。经过多年的发展，公司建立了扎实的消费者认知与信赖，品牌壁垒初显，已成为我国宠物食品领域的龙头企业。

股权结构清晰集中，核心团队较为稳定

公司实际控制人为郝忠礼、肖爱玲夫妇。截至 2023 年 6 月 30 日，创始人郝忠礼通过烟台中幸、通怡春晓 19 号基金间接持有公司 26.41%的股份，通过和正投资（相当于员工持股平台）间接持有公司 12.70%的股份，郝忠礼配偶肖爱玲为和正投资执行事务合伙人，通过和正投资间接持有公司 0.21%的股份，故郝忠礼、肖爱玲夫妇合计间接持有公司 39.32%的股份，为公司实际控制人。另外为调动公司管理团队的积极性，2014 年公司实际控制人郝忠礼、肖爱玲夫妇与管理层及核心人员共同出资设立和正投资，进一步绑定员工利益。

核心管理团队稳定，新聘营销负责人有望注入新活力。公司创始人自 1998 年开始深耕宠物食品领域，积累丰富的行业经验；多数核心管理人员公司任职时间基本接近十年，整体团队较为稳定。另外 23 年 2 月公司聘任陆敏吉先生作为公司国内营销系统总经理，其拥有丰富的国内快消品销售及品牌建设经验，预期有望为公司注入新活力，助力自主品牌影响力的提升。

公司拟实施股权激励。4 月 19 日公司发布公告，拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购公司部分股份，用于员工持股计划或股权激励计划，本次以集中竞价交易方式回购资金总额不低于人民币 5001 万元且不超过 1 亿元，回购价格不超过人民币 36.00 元/股。截至 2023 年 7 月 31 日，公司通过股份回购专用证券账户以集中竞价交易方式回购公司股份共计 275 万股，占公司目前总股本的 0.937%，成交总金额 5996 万元。股权激励实施后，有利于公司绑定核心员工，调动员工积极性，激励员工完成公司发展目标。

二、行业概况：国内宠食市场兴起正当时，海外市场空间广阔有望持续增长

1、国内宠食市场兴起正当时

宠物市场兴起正当时：养宠人群持续扩张，宠物猫数量超过犬。随着居民生活水平的提高及陪伴需求的增加，我国的宠物市场迎来快速发展，2012 年-2022 年我国城镇宠物消费市场以 23%的复合增速扩张至 2706 亿元。从宠物结构来看，犬猫是目前我国最主要的宠物类型，21 年我国城镇宠物猫数量 5806 万只（+19%），首次超过宠物犬（5429 万只，同比+4%）成为饲养最多的宠物，主要系养猫人群持续扩张（21A：3225 万人，+19%），缩小与养犬人数（21A：3619 万人，+1%）的差距。22 年我国城镇犬猫总数超 1.16 亿只，其中宠物猫数量进一步提升至 6536 万只（同比+13%），主要系养猫人群快速扩张（22A：3631 万人）且首次超过养犬人群（22A：3412 万人），而受疫情封控居家影响宠物犬饲养数有所下降（22A：5119万只，同比-6%）。

宠物猫消费市场增速领先，猫犬平均消费金额持续增长。2018-2022 年我国宠物猫市场以 17%复合增速扩张至 1231 亿元，增速领先但目前规模仍弱于宠物犬（22A：1475 亿元，18-22 年复合+9%）。拆分量价来看，宠物猫消费市场主要系猫饲养数量增长（CAGR：+13%），猫均消费金额亦实现小幅提升（CAGR：+4%）；而宠物犬市场则主要系犬均消费金额的推升（CAGR：+9%），犬数增长（CAGR：+0%）贡献相对较小。

宠物食品系养宠消费第一大支出。宠物食品贯穿宠物全生命周期，是我国宠物消费的第一大支出品类。近年来随着消费升级，宠物消费的食品市场份额有所降低，但 22 年占比仍超 50%。从消费金额来看，我国城镇宠物（犬猫）食品市场规模从2012 年的 157 亿元扩张至 2022 年的 1372 亿元，复合增速达 24%。

我们的测算 2022-2025 年预期我国城镇宠物犬和宠物猫的食品消费有望实现双位数以上增长，其中宠物犬食品有望以 15%的复合增速至 1101 亿元，宠物猫食品有望以 22%复合增速扩张至 1207 亿元。

2、海外市场空间广阔，有望持续增长

（1）美国：宠物饲养渗透率领先，食品医疗为主要消费

宠物饲养家庭渗透率达 70%，类型以犬猫为主。美国宠物经济萌芽较早，经过数十年发展，目前已成为全球最大的宠物饲养和消费市场。美国宠物饲养家庭基础广泛，APPA 数据显示 2020 年美国饲养宠物家庭数达 9050 万，渗透率提升至 70%（1988 年：约 56%）。从宠物细分类型来看，犬猫为美国家庭饲养的主要宠物，2020 年美国饲养犬和猫的家庭数量分别为 69 百万和 45.3 百万，占全美家庭比例分别约 54%和 35%。

21 年宠物行业规模再创新高，宠物食品为第一大细分市场。APPA 数据显示美国宠物市场规模持续扩张，2018 年-2021 年期间以 11%的复合增速扩张至 1236 亿美元。从细分市场来看，宠物食品为第一大消费支出项，21 年市场规模达 500 亿美元，占比达 40%，其次为宠物护理（343 亿美元）和用品养殖及非处方药（298亿美元），其中用品养殖及非处方药类近年发展迅猛，增速领先于其他细分类。

（2）欧洲：宠物市场稳健增长，食品消费占比超五成

宠物家庭渗透率达 46%，猫犬比例较为接近。欧洲是全球另一大宠物消费市场，经历多年发展宠物数量与消费规模均处于较高水平。FEDIAF 数据显示 2021 年欧洲宠物数量平稳增长至 3.12 亿只，约有 9000 万家庭拥有宠物，渗透率约为 46%（欧盟口径）。从宠物类型来看，欧洲市场以猫和犬为主导，2021 年宠物猫和犬数量分别达 1.14 亿只和 0.93 亿只，饲养家庭的渗透率分别约 26%和 25%；近年来欧洲宠物猫犬规模保持小幅增长（17-21 年复合增速均在 3%以内），爬行动物亦较受青睐（复合+10%），鸟类、小型哺乳及水族动物数量则相对平稳。

欧洲宠物市场稳健增长，食品贡献仍超50%。近年来欧洲宠物市场保持稳健增长，FEDIAF 数据显示 2016-2021 年期间宠物市场以 8%的复合增速扩张至 512 亿欧元，其中宠物食品为饲养宠物的第一大支出项，21 年欧洲宠物食品市场 277 亿欧元，占比 54%；宠物用品和服务市场 235 亿欧元，同比+11%，其中服务（140 亿欧元，占比 60%）市场规模超过用品（95 亿欧元）。单宠支出来看，21 年欧洲单宠消费金额达 164 欧元，同比+17%，复合增长 5%（16-21A），其中食品相关支出 89 欧元（复合+5%），用品服务支出 75 欧元（复合+6%）。

3、行业格局

根据前瞻产业研究院报告显示，中国宠物食品行业依据市场份额划分，可分为3个竞争梯队。其中，外资企业玛氏、雀巢和本土企业华兴宠物位列第一梯队；第二梯队的企业有中宠股份、上海比瑞吉、上海依蕴、冠军等；耐威克、乖宝宠物等位列第三梯队。2021年，在我国的宠物食品行业公司中，在市场份额方面，玛氏集团和雀巢占据前两名，华兴宠物为市占率最高的中国企业。

三、经营分析：Q3业绩超预期，自有品牌建设加速点

业绩表现超预期，利润同比高增。23Q1-Q3公司实现营收27.12亿元/+11.06%，毛利率25.85%，同比提升6.47pct，归母净利润1.77亿元/+54.18%,其中23Q3实现营收9.97亿元/+16.97%，毛利率27.29%，同比提升7.24pct，环比进一步提升1.83pct，归母净利润0.81亿元/+74.08%。整体来看，公司业绩表现超预期，我们认为，收入端受益于自有品牌建设加速及海外去库存影响消退，叠加公司海外工厂产能爬坡，营收实现增长，从数据来看，据海关数据显示，Q3宠食整体出口量7008.88吨，同比+5.43%，实现转正；据宠物营销界，Wanpy持续巩固零食品类的优势，在抖音、淘宝平台的零食品类均排名前5，Zeal新进抖音犬主粮TOP50序列，Toptrees在猫用食品赛道表现良好，排名靠前。毛利率端同比和环比提升，我们认为一方面源于23Q3原材料成本持续处于低位；另一方面，自有品牌建设加速带来利润端的结构性优化，主粮板块业绩持续释放摊薄工厂投产带来的成本压力；最后，美国工厂产能紧张下，公司优先承接高毛利率订单，共同促进利润端表现优秀。

自主品牌稳健成长，品牌能力持续提升。我们拆分预计公司 23Q3 境内业务实现收入约 2.8 亿元，同比增长约 30%，主要系公司持续通过渠道布局、营销宣传提升品牌能力，核心品牌矩阵顽皮+Zeal+领先定位清晰。23 年以来公司持续推进聚焦主粮战略，23H1 公司同分众传媒正式签订了战略合作协议，以梯媒广告的形式深入北上广深等 19 座中国一二线主流城市，将营销重点聚焦于品牌，依托公司自身产品力、品牌力的稳健，加持分众传媒的营销，2023 年上半年公司旗下的主粮产品实现将近 60%的增长。此外公司今年也持续推动 SKU 优化、渠道价值链管控，从而实现自主品牌业务由渠道拉动向品牌拉动的转变。

产品持续更新，Q4在低基数下有望表现亮眼。23Q3Wanpy推出顽皮满分桶和顽皮大满罐，同时升级双拼主粮至3.0阶段， Zeal推出海鲜原切冻干系列零食，进一步丰富产品矩阵；Toptrees上新低温烘焙犬粮，进一步向烘焙粮和犬粮赛道布局。往后看，22Q4在海外去库存下公司的基数较低，公司有望在海外进一步反弹和自有品牌强势成长下，迎来亮眼表现。

四、盈利预测与估值

东方证券——盈利预测、估值及投资评级：我们预计 2023-2025 年公司实现归母净利润 1.82、2.26、2.90 亿元，同比增长71.5%、24.6%、28.3%。采用历史估值法对公司进行估值，参考公司上市以来平均估值水平，给予公司 23 年 49xPE，目标价 30.27 元，首次覆盖给予“买入”评级。

华福证券——盈利预测与投资建议：公司已形成海外代工+自有品牌两条腿走路，由于公司利润表现超预期，预计公司2023-2025年营收维持前值37.81/43.97/51.26亿元，上调归母净利润到2.32/2.86/3.66亿元（前值为1.86/2.22/2.86亿元）。给予公司2023年48倍PE，对应目标价37.94元/股（前值为30.32元/股），维持公司“买入”评级。

浙商证券——盈利预测与投资评级：我们预计 23-25 年公司实现收入 38.3/45.4/53.3 亿元，分别同比+18%/+18.51%/+17.35%，实现归母净利润 2.33/2.97/3.62 亿元，分别同比+119.74%/27.73%/21.79，看好自主品牌长期驱动公司发展，维持“买入”评级。

风险提示：农药行业市场需求不及预期、全球非专利农药竞争格局加剧风险、主要农药出口国政策变化风险、农药产品境外自主登记投入风险、汇率波动风险、新项目建设不及预期风险。

参考资料：

德邦证券-中宠股份：坚定聚焦战略，品牌矩阵驱动未来成长

华福证券-中宠股份：以外养内，乘行业红利铸造强势品牌

国海证券-中宠股份：宠物赛道领军企业，海外出口+自有品牌双翼齐飞

东方证券-中宠股份：境外利好不断，境内突出重围

华福证券-中宠股份：Q3业绩超预期，自有品牌建设加速

浙商证券-中宠股份点评报告：ODM延续靓丽表现，自主品牌能力提升

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