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2022年佩蒂股份研究报告优质咬胶龙头企业，打造综合性宠物集团

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2024-09-27 06:38

1.优质咬胶龙头企业，打造综合性宠物集团

1.1.坚定“双轮驱动”战略，产品富有竞争力

宠物咬胶龙头企业，坚持国内外双轮驱动。公司主要从事宠物食品的研发、生产和销售，主要产品有畜皮咬胶和植物咬胶等宠物咀嚼食品、宠物营养肉质零食、宠物干粮、宠物湿粮及其他宠物食品，其中畜皮咬胶和植物咬胶 2021 年营收占比分别为 34%和 31%。从销售模式来看，公司针对国外和国内市场特点，采用了不同的模式，目前海外市场的 ODM 业务依然是公司主要的收入来源。

深耕宠物食品三十年，陆续收购、设立子公司提升公司竞争力。佩蒂股份前身是温州平阳佩蒂皮件制品厂，诞生于 1992 年，从做皮革的经验开始探索，研发出中国第一代狗咬胶食品。2017 年首次公开发行上市，随后开始发力国内市场。公司自上市以来，已陆续收购了新西兰 BOP、德信皮业（越南）有限公司和上海哈宠实业有限公司等国内外子公司，在逐步实现全球化布局的同时，积极布局国内市场，专注于围绕宠物健康建立科学食品体系。

1.2.公司业绩短期承压，未来有望持续改善

受疫情和汇率波动影响，营收和净利润有所下降。2021 年营收下降 5%至 12.71 亿，净利润下降 47%至 0.62 亿。业绩短期承压，越南工厂受疫情影响产能下降、柬埔寨与新西兰工厂处于建设期、佩蒂智创在国内拓展自有品牌业务尚未进入盈利期以及人民币汇率波动带来汇兑损失均使公司当期收入和盈利向下波动。公司多个项目处于产能爬坡阶段，随着产量的增加，未来财务指标有望持续改善。

毛利率小幅下降，管理费用率略有上升，总体费用稳定。2021 年毛利率、净利率波动产生因素同样为疫情与汇率影响。公司管理费用同比增长 23%，主要是公司扩大经营所致，销售费用、财务费用和研发费用总体稳定，与当前营业收入相匹配。2022Q1 毛利率和净利率已显著改善。

1.3.股权结构稳定，管理团队专业能力突出

实际控制人共同持股 35%，股权结构稳定。持股股东陈振标与股东郑香兰为夫妻关系，共同为公司的实际控制人；股东陈振标、陈振录是兄弟关系，同为公司董事会成员，构成一致行动关系。团队经验丰富，具备行业洞察能力。公司各职能部门均有经验丰富的人员支撑，并且技术和管理团队稳定。公司核心人员中陈振标与郑香兰系夫妻关系，陈振标与陈聂晗系父女关系，郑香兰与陈聂晗系母女关系，陈振录系陈振标之兄弟，除上述关系外，公司其他董事、监事、高级管理人员不存在亲属关系。

2.高成长新蓝海，宠物经济方兴未艾

2.1.宠物行业种类丰富，宠物食品为最大细分市场

宠物行业产业链逐渐清晰，子行业种类日益丰富。宠物行业主要包括宠物饲养交易、宠物食品、宠物用品、宠物服务等一系列链条，已分别发展成独立的子行业。根据《2021 宠物行业白皮书》，宠物食品是最大的细分市场，占比约 51. 5%，宠物用品约为 12.8%。宠物食品资本化程度最高，是宠物饲养最底层、最稳定且消费频次最高的需求，故为行业爆发受益最大的子行业。宠物食品又包括宠物主粮、零食和营养品，根据艾瑞咨询数据，2021 年三者占宠物食品比例分别为 75%、 15%以及 10%。

宠物食品与传统畜禽饲料有着明显区别，专业宠物食品的渗透率将持续提升。传统的畜禽饲料注重投入产出相关经济性，而宠物食品更注重营养价值。专业宠物食品与剩饭剩菜相比，具有营养全面、消化吸收率高、配方科学、质量标准、饲喂使用方便、可预防某些疾病和延长寿命等不可替代的优点。宠物与人类的生理特征有所差异，长期喂养剩饭剩菜会对宠物的肾脏、肝脏造成较大负担。而宠物食品是专门针对宠物的生理特征设计，更有利于宠物的健康。此外，宠物食品尤其是宠物干粮，大多便于储存且开袋即食，具有便捷、环保等优点。

伴随着宠物食品渗透率的提升以及宠物食品种类的不断丰富，全球宠物食品市场呈现平稳持续增长的态势。根据欧睿数据库统计，2018 年至 2021 年，全球宠物食品市场规模的增长率分别为 6.1%、3.3%、6.7%和 12.0%，复合增速为 7.3%。预计 2022 年为 1236 亿美元，保持稳中有升。

我国宠物食品市场规模进入快速发展阶段。伴随着宠物食品概念被消费者所接受， 2008-2017 年期间，我国宠物食品行业呈现爆发式增长，宠物食品市场规模复合增长率超过 20%，成为全球宠物食品市场增长最快的地区之一。2018 年至 2021 年，我国宠物食品市场规模的增长率分别为 29.2%、26.0%、19.9%、 12.9%，复合增速达 19.5%，我国宠物食品行业规模增速远高于全球平均水平。根据欧睿的数据，预计 2022 年我国宠物食品市场规模将达 542 亿元，增长率预计为 12.4%。

我国宠物食品市场渗透率低于外国水平，未来具有较高的行业增长潜力。根据艾瑞咨询数据，2021 年一、二线城市养宠渗透率达到 39.1%，高于全国范围的渗透率，从全国范围养宠渗透率比较和发达国家还存在一定差距，并且宠物食品渗透率更是远低于美国和日本，看好养宠渗透率与宠物食品渗透率双增长带动市场规模的提升。目前。我国养宠户宠物食品人均消费为 175 美元，与日本还存在约 6%左右的增长空间，我国宠物食品市场与日本更为相似，而美国市场可作为中国市场的发展远景。

2.2.主粮满足基本生存需求，零食满足情感与功能性需求

主粮产品形态持续革新，营养含量不断升级。随着宠物行业市场规模的持续扩大及宠物主科学养宠意识的不断提升，宠物主粮迎来了品牌与品类的升级，主要集中于形态及功能两大方面，从过去猫狗以剩饭为食，到宠物粮食的诞生及品类细化，再到天性粮和功能粮等新产品的诞生。目前我国宠物主粮市场发展处在第二阶段中，宠物主逐渐接受为宠物购买商品主粮，更多的宠物主开始重视宠物的营养健康，向第三阶段天性粮发展。

国外宠物湿粮市场发展成熟，国内市场认知度有待提高。主粮可以细分为干粮和湿粮：1）干粮呈颗粒状，水分含量少、表面干燥，包括膨化粮、烘焙粮、风干粮、冻干粮等多种产品形态。2）湿粮呈糊状、水分含量高，主要有罐头、鲜切包和鲜食三种形态，其中鲜食是湿粮中更精细的赛道，强调食材新鲜，原材料可见，没有经过深度加工，相比鲜切包和罐头，其保质期更短。湿粮对原料品质、保鲜、存储和运输条件要求更高，国外湿粮发展历史悠久，市场需求较大，而国内企业主营湿粮的较少，市场认知度有待进一步提升，近年国内多家企业参与湿粮市场布局，未来规模有望持续扩大。

欧美发达国家的宠物咀嚼零食基本来自中国或中国企业生产的产品。海外宠物行业年增长率高于本国 GDP 的增长率，宠物零食增长率高于宠物行业，根据欧睿数据，美国宠物食品市场中 2017-2022 年狗零食和猫零食复合增速分别为 9.6% 和 10.4%，均高于狗粮和猫粮的复合增速，主要是由于海外零食主粮化带动了零食行业的高成长。

宠物咀嚼开启市场新机遇，专业宠物咀嚼食品在国内市场份额仍较低。宠物的牙齿和口腔决定了宠物 80%的生命健康问题。因为狗的咀嚼肌肉活力和牙齿坚固程度很大程度影响了狗一生的身体机能和生命质量，口腔同时也是宠物身体最薄弱的位置，只有一层口腔粘膜的保护，食物残渣如果不及时清理会滋生细菌，细菌通过口腔粘膜入侵会带来各种感染问题甚至直接威胁到生命。所以如何让宠物牙齿更坚固，保持口腔清洁是宠物口腔疾病预防的重要目标。而专业宠物咀嚼食品在国内的市场份额严重不足，根据佩蒂公众号，平均每个美国养宠家庭每年消耗 127 支咀嚼食品；而在中国，养宠家庭每年仅消耗 12 支咀嚼食品，连美国的十分之一都不到。

专业的咀嚼类宠物食品对强健宠物牙齿，清洁宠物口腔具有重要作用。国外的实验数据显示，宠物食用非咀嚼食品时牙菌斑指标超过 10，牙结石指标超过 2，而食用咀嚼食品 A、B 后，牙菌斑指标在 8 左右，牙结石指标约为 1。可见，良好的咀嚼习惯可有效减少牙菌斑、牙结石。另外，佩蒂与高校科研单位合作开展的关于狗咀嚼行为研究数据显示，食用咀嚼产品前，泰迪熊幼犬最大咬合力约为 30 牛顿，实验 30 天后，其最大咬合力达 42 牛顿，较食用前提高近 30%，咀嚼功能显著提升。

2.3.欧美宠食品牌占据先发优势，国内品牌蓄势待发

全球宠物食品市场竞争格局中，欧美品牌占据过半市场份额。美国、欧洲等发达国家和地区的宠物食品行业起步较早。目前，以美国玛氏、瑞士雀巢为代表的宠物食品企业占全球宠物食品市场的份额较高，它们市场开拓经验丰富、资金实力雄厚、研发能力突出，拥有较高的品牌知名度、美誉度及忠诚度。

海外品牌早期进入中国，迅速占领中国市场。海外品牌中，最长的进入中国市场已 20 余年，在启蒙中国宠物行业的同时也在不断适应中国市场环境。1985 年中国玛氏集团在中国建立了第一家宠物食品工厂，生产宝路狗粮和伟嘉猫粮，当时国内企业还以代工为主。海外品牌依靠产品优势和品牌优势进入中国市场，长期深耕从而一直处于头部地位，并且主要占据了中高端市场。

中国宠物食品市场中，国有品牌增速亮眼。随着生产工艺技术的日趋成熟，本土企业已具备与发达国家接近的产品制造能力，并积极培育自主品牌，加大营销投入，市场竞争力与品牌影响力显著提高，国内宠物食品企业已与部分国际品牌在国内宠物食品市场展开竞争。2020 年以来国产主粮品牌信赖度持续提升，天猫宠物数据显示，2021 年双十一前 20 大宠物食品品牌中，国产品牌比例进一步提升，达到 13 个；京东宠物 618 终极战报显示，2022 年宠物品牌增速前十中，国产品牌占据 5个，且增速前二均为国产品牌。艾媒咨询问卷调查显示，有59.6% 的宠物主表示更倾向于购买国产品牌。国产品牌的崛起覆盖各价格带，迅速满足了消费者的差异化需求。

2.4.国内电商渠道发展成熟，为品牌提供量的增长

2013 年中国电商渠道开始迅速发展，成为主要销售渠道。国内宠物行业快速发展的时期与电商发展时期重合，品牌商享受电商红利，线上渠道占比迅速提升，从 2010 年 2%增长到 2020 年 48%。相比美国，宠物行业起步较早，线下渠道如商超、宠物超市等渠道发展成熟，线上渠道占比相对较低，2020 年仅为 26%，低于中国 22 个百分点。宠物主购买宠物食品和用品主要依靠线上。根据艾瑞咨询调研，主粮的标品属性使其线上化购买程度最高，七成用户全部或大部分在线上购买宠物主粮，还有两成用户线上线下各半。同样，宠物零食、玩具和日用全部或大部分线上购买的比例约为 65%。

线上渠道增速显著，618 销售表现超预期。京东宠物 618 终极战报（统计时间为 6 月 17 日 20：00-6 月 18 日 24：00）显示，京东宠物前 4 小时成交额超去年 6 月 18 日全天；成交额破千万品牌数量同比增长 5 倍；成交额超百万单品数量同比增长 6 倍。从细分品类来看，高端进口零食成交额同比增长 300%；冻干猫粮成交额同比增长 126%；护肤美毛品类成交额同比增长 128%，混合猫砂成交额同比增长 89%。并且，四线及以下城市成交额同比增长 395%，说明下沉市场逐渐出现养宠精细化、科学化趋势，宠物经济渗透率有望逐步提升。

2.5.人均可支配收入上升叠加孤独经济崛起，促使养宠需求释放

居民人均可支配收入持续上升，消费升级驱动宠物行业快速发展。收入提升促进养宠大众化，中国居民人均可支配收入从 2013 年 1.8 万元稳步上升至 2020 年 3.2 万元，年均复合增速为 8.4%，同时全国人均消费支出也在稳步增长，2020 年受疫情影响小幅下降。宠物消费的发展随经济发展进入快车道。根据《2021 年宠物行业白皮书》，养宠高消费人群（即主粮月均消费超过 500 元的宠物主）占比 25%，超过 2019 年，单只宠物平均消费金额逐年提高，宠物主愿意为宠物花费更多金钱。

中国面临独生子女家庭占比大，人口老龄化程度加深的问题。中国 65 岁以上人口占比从 2007 年的 8.1%上升至 2021 年的 14.2%，同时我国人口整体平均预期寿命不断延长，而出生率明显下降。饲养宠物成为老年人情感寄托的重要方式，空巢老人由于缺乏子女的关怀和陪伴表现出对于宠物的极高需求。随着独居人口的不断增加，我国家庭正呈现单身化趋势。根据国家统计局数据，中国一人户占家庭户数比例逐年增加，从 2015 年的 13.1%上升 5.4 个百分点到 2019 年的 18.5%。并且民政局统计数据显示，中国结婚登记数自 2013 年的 1347 万对达到顶峰后持续回落至 2019 年的 927.万对；离婚登记数则从 2002 年的 118 万对增加到 2019 年的 470 万对。孤独经济崛起，宠物可以满足单身人群的陪伴和精神寄托，一定程度缓解工作和生活压力。

3.公司具备多方位优势，四维综合实力不俗

3.1.产品力：综合竞争力较强，咬胶产品为核心优势

公司咬胶产品具备核心优势,为主要营收来源。佩蒂股份自创立以来始终专注于宠物产业，核心优势产品宠物咬胶的技术水平和出货量在全球均处于领先位置，并且主持制定了国家标准《宠物食品—狗咬胶》。2021 年公司咬胶产品营收占比高达 65%，其中植物咬胶毛利率最高，维持在 30%以上。

专注宠物咀嚼食品领域，深入贯彻科学养宠理念。佩蒂已专注宠物咀嚼食品领域近 30 年，并与海外实验室专家不断打磨产品，推出了国内首个宠物分龄专业咀嚼产品品牌——齿能。佩蒂旗下的齿能充分考虑到不同年龄阶段狗狗的口腔护理需求，开发出在形状、硬度、营养、消化等方面有所不同的咀嚼产品，在差异化产品上不断精进，提升自身产品力。例如齿能 1 号针对不同年龄段的狗狗除了全家福系列产品，幼犬牙齿细软，需要硬度低、不伤牙的咀嚼食品；成犬容易产生牙周病、口臭等口腔疾病，故聚焦洁齿需求；大龄犬要保持它的咀嚼能力，需要吃柔软有韧性的咀嚼食品。

近年来拓展主粮产品，优化产品结构。公司为优化产品结构，开发出针对不同市场需求的产品，于 2020 年起在巩固自身宠物零食业务的基础上拓展发展前景较好的新型主粮产品及湿粮产品，2021 年主粮营收占比达 12%，进一步丰富公司产品品类，逐步扩大国内自主品牌和海外 ODM 的市场份额。为提高产品力，公司研发出了低温烘焙制备干粮技术、高温灭菌制备湿粮技术等。

3.2.品牌力：多品牌策略精准发力，满足市场多元化需求

分品牌发力，根据市场趋势、宠物行业的特征和消费者偏好等因素，搭建自有品牌框架。具体实施策略是根据不同细分市场的竞争环境和渠道属性，通过不同品牌切入不同细分市场，满足终端市场的多元化需求。目前，从咬胶类的咀嚼零食到全品类产品，公司品牌矩阵完善，全品类宠物食品品牌好适嘉、专业宠物咀嚼食品品牌齿能、高端营养肉质零食品牌爵宴等产品深受宠物主们的喜爱。

618 购物狂欢节战绩显赫，品牌力得到进一步提升。在今年 618 购物狂欢节期间，佩蒂股份旗下品牌销售额同比增长 300%。其中，爵宴品牌收入超过 1500 万元，总销售额进入天猫狗零食类榜单 TOP3。爵宴鸭胸肉干凭借精湛工艺，摘得天猫狗零食热卖榜桂冠，天猫零食好评率高达 99.8%，并且高居天猫狗零食好评榜 TOP2。爵宴鸭胸肉干是代表着国货出口的高端肉质零食品牌，始终秉持着“只选用天然食材”的理念，只用好肉、真肉、健康肉，坚持以百里挑一的匠心严选狗狗的食物，实现三十年出口零事故。

3.3.渠道力：多渠道覆盖国内外，全面布局宠物市场

在国内市场，公司主要通过在线上和线下同步进行全渠道布局。（1）线上：一级渠道依托天猫、京东等传统电商平台，通过各品牌旗舰店配合自有专营店进行线上分销；二级渠道，围绕抖音、小红书等平台构建用户流量池。（2）线下：与全国主要省市的区域代理商和批发商建立合作关系，同时与宠物超市建立独立直供合作。此外，公司已在京沪杭等地实施直营与代理商并行的线下经销模式。公司于 2021 年第二季度投资入股温州宠爱渔学堂文化发展有限公司、青岛爱派家宠物服务有限公司。

在国外市场，公司产品出口以 ODM 为主，辅以部分自主品牌销售。公司海外 ODM 业务具有较高的毛利率水平，客户为国际知名宠物产品品牌商，如 Spectrum Brands、Petmatrix，生产的产品直接销售给这些品牌商，再由品牌商出售给最终消费者，佩蒂深度绑定客户资源，与核心客户具有 10 年以上的合作时间。除品牌商外，公司与沃尔玛等大型零售超市和宠物产品专卖店 PetSmart 也建立了良好的合作关系。在努力扩大 ODM 产品市场占有率的同时，公司非常重视自主品牌的开拓，目前公司的自主品牌产品已在加拿大沃尔玛等零售超市销售，使用“PEIDI”、“MEATYWAY”等品牌。

3.4.研发力：自主研发能力强劲，打造优秀研究团队

公司在宠物食品领域积累了丰富经验，拥有专业、高素质的研发团队。公司系国家重点高新技术企业和农业产业化国家重点龙头企业，建有省级宠物健康营养产品研究院、高新技术企业研发中心等多个研发平台，研发团队中本科及以上人数占比 38%。公司还通过完善和优化科技创新制度、积极引进人才等途径，成功建立了具备较强竞争力的企业技术研发创新体系。

公司有多项研发项目和技术积累。公司已将畜皮咬胶的清洁化生产工艺技术、胶原纤维复合技术、液熏技术等应用于产品的研发和工艺的改进，促进产品的更新换代，满足客户和消费者不断升级的需求。通过与国内外高校、科研所建立产学研合作计划以及自主研发等多种渠道，目前公司的核心技术已在国内外获得多项利保护，并作为主要参与方起草了国家标准《宠物食品-狗咬胶》（GBT 23185- 2008）。目前公司咬胶产品已经更新至第五代，加入了植物纤维和动物纤维的复合技术，把咬胶的耐磨性和柔韧性做了大幅度的增强，公司董事长在接受采访时表示行业中较为领先的美国才仅仅是第 3 代，中国市场主流是 1.5 代。

4.产能恢复叠加股权激励，未来发展彰显韧性

4.1.海外工厂产能恢复，在建项目产能充足

越南工厂产能恢复：受越南疫情爆发的影响，2021 年 8 月至 10 月，公司全资子公司越南好嚼和越南巴啦啦因疫情管控临时停产，对公司越南生产基地的生产交货产生了不利影响。目前公司恢复生产经营方案已获得当地主管部门的批准，并已恢复正常生产经营。柬埔寨、新西兰工厂等项目具备产能爬坡空间：“柬埔寨年产 9200 吨宠物休闲食品新建项目”部分建成项目 2021 年第三季度进入试生产，2021 年 12 月单月份已基本实现盈亏平衡，目前处于产能爬坡阶段，财务指标不断改善，预计 2022 年将释放 30%产能。目前北岛小镇和新西兰天然纯实施的募投项目“年产 4 万吨高品质宠物干粮项目”仍处于建设期，预计 2022 年将释放 20%左右产能。

公司多个投资项目在建，具有进一步提升产能的能力。“新西兰年产 3 万吨高品质宠物湿粮项目”预计 2023 年底达预计可使用状态，“年产 5 万吨新型宠物食品项目”预计 2024 年 6 月 30 日达预计可使用状态。另外多项已建成投资项目具备产能爬坡空间，提升产能利用率后预计对营收有正向影响。

4.2.股权激励绑定核心骨干，彰显管理层信心

股权激励目标稳健，彰显管理层信心。2022 年 8 月 2 日，公司发布关于 2022 年限制性股票激励计划，本激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量为 258 万股（首次授予 212.5 万股，预留授予限制性股票 45.5 万股），约占公司股本总额的 1.02%，授予价格为 8.83 元/股。在 2022 年-2024 年会计年度中，分年度对公司的业绩指标进行考核，三个解锁期比例分别为 40%、30%和 30%。绑定核心骨干人员，为公司稳健发展打下基础。本次授予的激励对象共计246人，包括公司（含子公司）任职的核心骨干人员。股权激励计划进一步完善公司治理结构，建立、健全公司长效激励约束机制，吸引和留住核心骨干人员，充分调动其积极性和创造性，有效提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力，并可以将股东、公司和核心团队三方利益结合在一起。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）