宠物篇1：中宠股份10年财报深度分，代工加工厂还是国产宠物食品龙头？ 2022年10月末左右我陆续以20元每股的价格买入$中宠股份(SZ002891)$ 。宠物行业长坡厚雪基本上是共识，不过...
2022年10月末左右我陆续以20元每股的价格买入$中宠股份(SZ002891)$ 。
宠物行业长坡厚雪基本上是共识，不过这基本上是建立在宠物国产品牌能够崛起的情况下，否则本质上与一般的制造加工业没有什么区别。那么如何判断中宠是普通的代工加工厂还是国产宠物食品龙头呢？
最好的办法就是阅读公司的财报了，中宠公司的业务简单概括就是给海外的宠物品牌做宠物食品加工。然后靠这份业务的积累的资金，来投资做国内的宠物市场。所以如果中宠的故事是性感的可信的，至少有两点可以是确定的。第一：公司产能总体是在逐渐扩张的，国内业务收入是在逐步提高的；第二：国内业务毛利率要比海外高，且收入增长幅度要更快才行。
1、从投资现金流看中宠的产能扩张情况及业务发展阶段无论如何作为一家制造业公司，伴随着业务的增长，产能的扩张是共识，而首先要增加的就是厂房这类长期资产。从2016-2021年，公司便开始大规模扩张产能，每一年均有新的设备投资。长期资产新投资额则是长期资产净投资额减去每年的设备磨损和折旧，显示的是扣除折旧后的机器净增长。
公司增长需要现金和资本，当公司自身积累的资金不能满足扩张需求时，便只能通过股权融资或者债券融资两种方式。我们接下来看下中宠在资金这块的战略配置。我们可以明显发现中宠的现金自足率很低，即单单依靠经营活动的现金流无法满足扩张需求，即便扣除每年账户已有的期初现金，也还有很大的资金缺口。
我们再看下中宠告诉扩张阶段的资金来源渠道：中宠采用的是一种股权和债权同时满足的方法。
总结：中宠现在明显处于高速扩张期，前期在加速增加投入扩充产能抢占市场。资金总体配置较为合理，但财务政策偏激进，需关注长短期债务的财务费用问题。
2、从资产运营效率看中宠销货水平及经营能力第1部分的分析只能证明中宠在不断的投资扩充产能，中宠在财报里明确说自己是以销定产，那按道理来讲，存货等短期营运资产的周转率应该没有明显缩短。这是因为厂房等生产设备生产出产品，产品不愁卖，就应该有更高的周转率。
我们再看下中宠的财报，看下中宠最近几年的营运能力，通过下图我们不难看出，中宠股份的长期资本周转率有所降低，而营运资本周转率保持稳定的。
这里基本说明中宠的产品销路没有问题，因为产品快速销货，便不会变成存货停留在仓库里。长期资本周转率降低仅仅是因为公司短期扩建的厂房需要陆续投产，所以拉低了长期资产的利用率，这个是正常现象。
3、从公司利润率看公司产品竞争力及品牌推广能力如果把猫狗看做动物，那猫粮狗粮和普通的猪饲料没有区别，市场经过充分竞争，便只能以一个行业认可的极低毛利率定价。宠物饲料之所以金贵，就是因为人们对宠物寄托的情感价值转化为了对品牌的认可。
因此一个公司的毛利率就最为关键，我把中宠最近5年的毛利率按照国内国外收入进行了整理（2022毛利率为作者预测数据）
国外收入明显仍然占据大头，但国内收入增速更高，毛利率更高。至少可以说明中宠不是在讲故事，国内产品还是有一定的影响力，看到了轮廓和雏形。
但是风险点在于中宠的国内毛利率有走低的趋势，且不同年份存在波动。这是因为生产猫粮狗粮上游的鸡肉猪肉是存在一定的周期性，原材料的价格波动导致了中宠的毛利率的波动，大家可以去看下鸡肉的价格基本上可以印证我的观点。
中宠的此外一个不好消息是净利率有逐年走低的趋势，这是为什么呢？这是因为中宠在国内早期扩张期，投入了更高的销售费用，比如宠物食品广告等，这进一步压榨了利润空间，属正常现象。
我对中宠用现金流量法进行估值，即经营自由现金流量减去每年必须的资本折旧及摊销，得到对应的估值。
为了使估值更加准确，我将中宠的营业收入分为国内和国外两部分，给以不同的增长率和毛利率进行估值。公司总毛利率近似可约等于国外营业收入预测毛利率*国外营业收入站总营收比重，国内同理。
我采用极端保守的方式对中宠进行估值，假设未来3年公司迎来爆发性增长，此后两年温和增长，后续维持一个平稳增长率。折现率按照债券4%的利率，股权成本按照8%的利率，最后估值表如图：
最后得出公司的总价值约65亿人民币，按3年前瞻期上限约80亿人民币。针对现在的价格我认为公司很有吸引力。
为什么只采用3年的高增长模型？这是因为我觉得在3年之内公司的增长是可预见的，是确定性的。更远的未来我没有能力预测，只能到时候看公司的表现做出进一步的估值。当我知道我已经是以一种最保守的估值方法去对中宠进行估值，那这个价格基本就是中宠的价值底线。
总之我觉得做投资，要明白自己买入的逻辑是什么？自己的逻辑不一定正确，需要市场去检验，也要不断跟进公司的经营状况。一定要知道自己所谓买入的逻辑的短板在哪里，最后在两相对立之中寻找一个决策均衡。
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