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2024年乖宝宠物研究报告：立足自有品牌，乘国内宠物经济东风

萌宠菠菠乐园
2024-08-19 23:32

1. 乖宝宠物：OEM/ODM 业务与自有品牌协同发展的国内宠食龙头

1.1 发展历程：从宠物食品出口代加工到自有品牌运营

2006-2012 年乖宝初创期，定位宠物食品出口代加工。公司在 2006 年 6 月创立于山东，最初主营宠物食品的出口代加工业务，成为雀巢等国际宠物食品品牌以及沃尔玛等大型商超的 OEM/ODM 供货商。2011 年，公司年出口额超过 1 亿美元，居于全国宠物食品出口总量前列，代加工业务成熟化。 2013-2016 年海外业务受挫，创立自有品牌布局国内市场。这一时期受挫于中美争端，美国 FDA 对中国产宠物食品采取非关税限制措施，公司业务显著受损。与此同时，国内宠物食品需求快速上升。为了把握行业机遇，公司加速转型，于 2013 年创建自有品牌“麦富迪”。 2017 年开始加速拓展国内市场，自有品牌业务迅速扩张。这一时期公司积极布局国内渠道，快速丰富产品矩阵抢占市场。2018 年公司推出猫粮“弗列加特”系列，从中端市场向高端市场扩张。2021 年，公司自有品牌业务收入超过 50%，成功由单一的 OEM/ ODM 厂商转型为 OEM/ODM 业务与自有品牌协同发展的宠物食品企业。同年，公司代理新西兰品牌 K9 Natural 和 Feline Natural，并收购美国品牌 Waggin’ Train，发力海外高端宠物食品市场。

实控人稳定，有利于公司长期发展。目前，秦华、KKR 以及北京君联分别持有公司 45.76%、19.08%、9.27%的股权，为公司前三大股东。与此同时，董事长秦华分别通过聊城华聚和聊城华智控制公司 1.88%和 0.67%股份的表决权，与其子秦轩昂通过聊城海昂持有公司 6.93%的股权。因此，秦华及其一致行动人合计控制公司股东表决权的 55.24%，是公司的实际控制人。

1.2 业务概况：自有品牌是战略重心，代工业务稳定增长

公司业绩增长迅速。2018 年至 2022 年，公司总营收从 12.21 亿元增长至 33.98 亿元，年复合增长率达到 29.15%，增长迅速。2018 年至 2022 年，公司归母净利分别为 0.45/0.04/1.11/1.4/2.67 亿元，对应归母净利率分别为 3.65%/0.3%/5.54%/5.45%/ 7.86%，2019 年的大幅下跌系美国对华加征关税影响公司海外业务。

业务结构调整，自有品牌业务成为公司营收主要来源。目前公司业务板块分为自有品牌、OEM/ODM 和国外品牌代理业务。公司早期主营宠物食品出口代加工业务，2018 年 OEM/ODM 业务营收占比近 60%。近年来，公司积极调整业务结构，大力打造自有品牌，相关业务收入占比从 2018 年的 40.65%提升至 2022 年的 60.55%。近 5 年自有品牌收入增长额占总主营业务收入增长额的 71.78%，是公司营收增长的主要动力。2021 年，公司进一步开拓了品牌代理业务。

自有品牌业务快速发展。2018 年至 2022 年，公司自有品牌业务收入从 4.95 亿元提升至 20.46 亿元，CAGR +42.57%，主要系境内品牌影响力的提升以及境外品牌的新设与扩张。公司境内的自有品牌业务主要围绕“麦富迪”开展，逐步完善该品牌内产品矩阵；2021 年，公司收购雀巢普瑞纳旗下美国品牌 Waggin’ Train，基于此开拓了海外自有品牌业务。2021-2022 年，公司境外自有品牌业务分别营收 0.99/3 亿元，2022 年同比增长 202.99%，成为公司自有品牌业务增长的新一动力。

OEM/ODM 业务稳定增长。公司 OEM/ODM 业务主要包括按照客户订单需求代加工生产宠物食品，以境外市场为主，公司与沃尔玛、斯马克、品谱等全球大型零售商和知名宠物品牌运营商建立了良好的长期合作关系。2018 年至 2022 年，公司 OEM/ODM 业务收入从 7.23 亿元增长至 11.92 亿元，CAGR+13.31%，2019 年受中美贸易摩擦关税壁垒的影响而略有下降。境外业务占总 OEM/ODM 业务收入比重长期超过 90%，2022 年由于国内产能提升，境内业务收入规模快速增长。

品牌代理业务仍在探索。公司品牌代理业务是作为新西兰品牌“K9Natural”和 “Feline Natural”中国区域总代理商，对该品牌产品在中国区域进行推广、销售，2023 年 3 月该品牌代理合同到期；2022 年公司增加了天猫平台的品牌代理业务。2021-2022 年，公司品牌代理业务分别营收 0.44/1.41 亿元，22 年同比增长 221.18%。

1.3 产品类别：零食是主要产品，主粮占比迅速提升

零食是主要产品。从商品类别来看，公司主营三类商品，包括零食、主粮、保健品和其他产品，其中零食是主要品类。根据招股书，2018 年至 2022 年，公司零食业务收入占主营业务收入比例分别为 71.91%/64.93%/64.66%/63.67%/57.83%。虽然业务占比整体呈现出下降趋势，但我们预计短期内零食仍将是公司营收的最大来源。

境外仍是零食业务主要阵地，境内零食收入快速提升。2018 年至 2022 年，零食业务收入分别为 8.76/9.09/12.96/16.3/19.54 亿元，CAGR+22.2%。1）境外零食业务：销量方面，受益于乖宝泰国产能释放、收购 Waggin’ Train 等，公司境外宠物零食销售量大幅增长；价格方面，境外零食均价显著高于境内水平，自有品牌 Waggin’ Train 销售占比的提升带动均价提升。2018 年至 2022 年，境外零食业务占零食业务总营收比重分别为 73.52%/65.86%/72.19%/73.26%/67.79%。2）境内零食业务：受到国内疫情干扰，过去三年销量增长较为缓慢；价格方面，境内零食售价借消费升级与产品高端化持续稳步提升。 2018 年至 2022 年，境内零食业务占比分别为 26.48%/34.14%/27.81%/26.74%/ 32.21%。我们预计，随着境外自有品牌 Waggin’ Train 扩张，境外零食销量与均价都将持续提升；境内疫后复苏以及国内人群养宠意愿的上升将带动未来三年销量持续高增，均价则延续此前稳步提升趋势。

境内主粮业务是收入增长主要驱动力。公司主粮业务主要集中于境内市场,2022 年境内主粮业务占比达到 98.89%。2018-2022 年，公司主粮业务收入分别为 3.4/4.83/ 6.96/9.12/13.88 亿元，CAGR+42.15%，业务增长迅速。这主要是因为，一方面，公司品牌知名度和影响力的提升，叠加电商渠道的开拓、线上直销占比的上升，自有品牌销售快速提升，其中过半产品为主粮，因此推动境内主粮销售数量快速增长。另一方面，公司统一提升了主粮价格，并推进产品升级，推出弗列加特系列、处方粮等价格较高的高端产品，高端线销售占比的提升带动主粮销售单价上升。我们预计，主粮是公司目前积极推进的品类，线上渠道销量尤其是直销渠道占比的提升，将在促进销售量的同时带动主粮销售单价的上升，持续驱动公司营业收入增长。

保健品及其他业务持续发展。2018 年至 2022 年，公司保健品及其他业务收入分别为 214.15/758.84/1294.83/1813.62/3669.71 万元，CAGR+103.46%，占公司主营业务比重分别为 0.18%/0.54%/0.65%/0.71%/1.09%，逐年扩大。目前保健品及其他业务以境内市场为主，所占份额较低，仍在持续发展中。

公司主营业务毛利率表现优秀。2019 年至 2022 年，公司主营业务毛利分别为 4.04/ 6.64/8.4/12.58 亿元，CAGR+46%，毛利率分别为 28.87%/33.12%/32.79%/37.23%，整体呈现出上升趋势，优于同业。其中，零食业务毛利率持续上升，主要系鸡鸭胸肉原材料价格的降低以及产品提价；主粮业务毛利率先降后升，主要系成本端谷物类原材料、直接人工和制造费用的波动，以及 2022 年主粮产品销售价格普遍提升；保健品和其他业务毛利率总体下降，主要系报告期内保健品销售品类的变化。我们预计，随着高毛利率产品（例如主粮）销售占比的上升以及高毛利率销售渠道的拓展，公司主营业务毛利率水平仍将持续提升。

2. 行业：宠物经济高速发展，龙头企业有望受益

2.1 境内市场处于高速成长期，市场空间可观

我国宠物经济蓬勃发展，宠物食品前景可期。近年来，人们对精神需求的追求日益凸显，养宠意愿显著上升。据欧睿数据，从终端口径来看，我国宠物消费市场规模从 2012 年的 159.73 亿元增长至 2022 年的 847.28 亿元，年复合增长率达到 18.16%。其中，宠物食品是宠物消费行业最大的细分市场，2022 年占比高达 57.5%，预期也将最先受益于我国宠物经济的高速发展。目前，我国宠物食品市场规模仍存在较大的增长空间，养宠总数与每宠平均开支均预计持续增长。

2.1.1 量增：渗透率提升，国内养宠总人数增长

国内养宠人数和宠物总数持续增长。对生活质量的要求提升、人口老龄化的趋势，叠加持续凸显的宠物情感价值，人们的养宠意向增强，我国养宠人数持续增多。据 Euromonitor 数据，2022 年我国养猫人数达到 8111 万人，养犬人数达到 9123 万人；国内犬猫总数从 2018 年内 1.71 亿只增长至 2022 年的 1.86 亿只，CAGR+2.06%。

渗透率持续提升，相较成熟市场仍有推进空间。宠物经济高速发展，养宠这一精神享受方式快速渗透入国民生活。据 Euromonitor 数据，2022 年我国养猫家庭渗透率为 14.9%，较 2018 年提升 1.6pct；养犬家庭渗透率 16.8%，较 2018 年下降 0.9pct。据公司招股书，2022 年我国养宠总渗透率超过 20%，但仍处于较低水平，与成熟市场存在显著差距（2021 年美国、日本及欧洲宠物渗透率分别为 70%、57%和 46%）。 Euromonitor 预计，我国养宠渗透率仍将向成熟市场不断靠拢，2023-2025 年我国犬猫总数复合增长率有望达到 2.32%，到 2025 年底达到 1.99 亿只。

2.1.2 价增：消费升级、思维转变驱动每宠平均支出提升

单只犬/猫平均食品消费呈持续增长态势。近年来，一方面，宠物持续融入人们的日常生活，越来越多的宠物主将宠物定位为“家人”（孩子或伴侣），为宠物买单的意愿不断增强。另一方面，精细化科学养宠思想普及，宠物主对宠物食品的品质和健康要求上升，愿意为更优的质量支付更高的价格。据 Euromonitor，2018 至 2022 年，我国单只宠物犬年平均食品消费金额从 172 元上升至 251 元，CAGR+9.96%；单只宠物猫年均食品消费金额从 140 元上升至 271 元，CAGR+18%。我国宠物食品市场呈现出高端化发展趋势，每宠平均消费水平快速上升。

仍有显著提升空间。我国每宠平均食品消费大幅落后于发达国家消费水平，仍有望提升。据 Euromonitor 数据，2022 年日本单只宠物猫年均食品支出约 3.14 万日元（约 1560 元），单只宠物犬食品支出约 3.45 万日元（约 1700 元）；2022 年美国单只宠物猫年均食品支出 155 美元（约 1100 元），单只宠物犬年均食品支出 377 美元（约 2750 元），均数倍于我国。我们预计，随着我国宠物经济发展，食品消费水平有望向成熟市场靠拢。单只宠物犬/猫年均食品支出有望在 2025 年达到 284/365 元，叠加宠物总数的量增，推动我国宠食市场规模达到 656 亿元，2023-2025 年 CAGR+10.44%。

2.2 竞争格局：市场集中度低，线上化推动国产替代

当前我国宠物食品市场分散。我国宠物食品行业起步较晚，目前仍处于高度竞争阶段。由于竞争趋于白热化，2017 年至 2019 年我国宠物市场集中度持续下降，2020-2022 年略有回升，但仍显著落后于全球市场水平。2022 年全球宠物食品市场企业 CR2 占有率超过 40%，其中玛氏市占率 21.4%、雀巢市占率 20.1%；而同年我国宠食市场企业 CR5 仅达到 21.3%，市场高度分散。

海外企业占据国内宠食市场重要地位。由于我国宠物食品行业起步较晚，早期海外成熟企业率先进入国内市场，全球宠食龙头玛氏（美国）、雀巢普瑞纳（瑞士）等借机占据领先地位。2013 年，玛氏和雀巢普瑞纳是国内宠食市场占有率最高的两大企业，分别为 17.3%、7.9%。目前，玛氏旗下的皇家仍是国内市场份额最大的宠食品牌，2022 年市占率达到 5.8%。

国内对电商渠道的偏好帮助国产品牌实现均等触达。区别于欧美以线下商超渠道为主，我国宠物主更倾向于选择电商渠道。这是因为相较于成熟市场，我国宠物行业发展晚，线下零售渠道尚未成熟，而电商平台迅速崛起，消费者对线上购物的信任度和熟悉度更高。据 Euromonitor 数据，2022 年中国宠物食品线上渠道购买比例为 66.1%，相较 2018 年提升 20.7pct。传统线下商超受限于货架空间，只能有选择地销售商品，而海外宠食业务成熟且进入较早，与商超形成了稳定合作关系，因此在线下渠道存在先发优势，国产品牌难以突破。电商渠道使宠食企业获得了较为均等触达消费者的机会。国产企业在线上化趋势中实现部分替代。1）从企业角度来看，雀巢普瑞纳此前的国内市场份额位居第二，2018 年被乖宝反超，并逐渐被拉开差距；虽然玛氏仍保持市占第一，但市占率已从 2013 年的 17.3%下降至 2022 年的 8.7%，领先优势大幅缩窄。 2）从品牌角度来看，2022 年本土乖宝旗下主品牌麦富迪和中宠旗下品牌顽皮的市占率分别达到 4.8%、2.4%，成为我国第二&三大宠食品牌。国内宠物食品市场被国产品牌快速抢占。

预计市场集中度将提高，或利好国产头部企业。随着国内宠食市场成熟化，市场集中度有望提升。参考宠食市场已然成熟的发达国家，各国均存在优势明显的龙头品牌， 2022 年美国、英国和日本 CR5 分别为 71%/62%/64%，而目前我国宠食企业 CR5 仅为 17.4%，存在较大的提升空间。我们认为，一方面国产品牌能够借助线上化抢占海外品牌市场份额，国内头部企业持续的费用投放在线上化中赢得进一步优势；另一方面，国内宠食行业逐步规范化，质量安全壁垒提升，诸如河北粮等快速退出市场，头部企业的高质量、优口碑产品有望实现替代。

3. 核心竞争力：品牌影响力+技术研发+高营销力构建强壁垒

3.1 品牌：麦富迪塑造强品牌力，发力海外自有品牌

宠物主的质量敏感性上升，品牌产品建立信任。随着消费水平的提升，宠物主的价格敏感性下降，转而更重视宠物食品的健康与安全。我们认为，品牌商品由于经过市场长期检验，品质更具有保障，因此更易受到宠物主的青睐。同时，宠物食品购买具有粘性，宠物主更换主粮品牌的成本较高，已建立品牌优势的企业在竞争中存在先发优势，形成一定品牌壁垒，议价能力同时上升。

国内自有品牌“麦富迪”受到消费者高度认可。公司于 2013 年创建自有品牌业务“麦富迪”（Myfoodie），主要定位于中高端市场，并相继开发出弗列加特猫粮系列、双拼粮系列、益生军团系列等多个产品系列，近年来受到市场高度认可。据公司招股书援引第一财经数据， “麦富迪” 获 MAT2021 犬猫食品品牌天猫销量榜单行业第一名，同时也是 MAT2021 最受 Z 世代欢迎的宠物食品品牌。据公司官网援引天猫平台官方公布榜单， 2022 年和 2023 年“双 11”，麦富迪是天猫宠物行业唯一破亿品牌。麦富迪品牌市场影响力不断扩大，带动公司自有品牌业务收入持续增长，超越 OEM/ODM 成为公司最大业务板块。 2018 年至 2022 年，公司国内自有品牌业务收入分别为 4.95/ 7.06/9.93/12.31/17.46 亿元，CAGR+37.03%，占主营业务收入比重分别为 40.65%/ 50.4%/49.55%/48.09%/51.68%，优于同业可比公司。

发力海外自有品牌业务。在国内品牌技术的基础上，公司积极布局海外市场自有品牌业务。公司于 2021 年收购美国知名宠物品牌 Waggin’ Train，发力海外宠物食品市场，完善公司品牌矩阵，推动海外业务重心从 OEM/ODM 业务向高毛利自有品牌业务的迁移。Waggin’ Train 主营宠物零食，受益于其推出，近 2 年公司海外零食产品销售单价上涨 8.28 元/千克，累计涨幅 15.48%。我们预计，未来公司的战略重心将在聚焦于强化国内自有品牌优势的同时，扩大海外自有品牌影响力，合力推动公司自有品牌业务营收提升，加快向以自有品牌业务为主导的品牌型企业转型。

3.2 研发：巩固基础研究，打造技术差异化

研发机制成熟，发力犬猫基础研究领域。近年来公司持续保持研发投入和产品创新，研发组织架构完整高效。截至 2022 年，公司研发机构共有专职研发人员 86 人，其中核心技术人员 3 人，十年以上工作经验的专业人士 23 人；研发中心下设 6 个子部门。截至 2022 年底，公司获境内授权专利 288 项，并取得计算机软件著作权 5 项。2018 年至 2022 年，公司研发费用从 2765.45 万元增长至 6784.72 万元，费用率超过 2%，复合增长率达到 25.15%。依据公司招股书，“加大产品研发投入”被列为公司未来的七大发展重心之一。公司上市后，所募资金中 3060.48 万元用于研发中心升级项目，包括进一步完善现有研发体系，扩充研发团队及基础研究课题等。目前，国内宠食企业研发仍主要集中于产品的适口性、外形结构及包装，忽略了犬猫基础研究领域，公司对基础研究的重点投入有望构建相关技术壁垒。

引进前沿技术工艺，领跑本土宠食个性化定制。公司善于把握行业新技术的发展趋势与方向，引入并改进创新国际先进的设备和技术，打造市场差异化产品，提升产品竞争力。例如，1）大众化方面：为了满足消费者对宠物食品新鲜度和适口性的需求，公司提前布局引进美国进口温格尔双螺杆膨化设备后进行工艺创新升级，通过鲜肉瞬时高温乳化添加技术，使鲜肉添加量可高达 70%，显著优于行业常规技术（不超过 20%的鲜肉含量），提升公司在膨化类主粮领域的竞争力。2）个性化方面：公司创造性地推出犬猫食品 C2M 大规模智能生产线、个性化定制平台（DogsCare&CatsCare）以及个性化定制 MES 智能柔性生产线，根据不同宠物的独特需求，精准调配营养配方、精准生产、精准营销。目前国内宠物食品公司仍大多专注于传统的宠物主粮及零食生产，公司是少数在较早阶段布局定制化产品市场的公司之一。由于定制化食品营养性、针对性较强，可最大程度满足用户需求，因此能够有效提升用户的忠诚度、增强用户粘性。

3.3 销售：多元营销打造壁垒，渠道优化提振销售效率

营销壁垒坚实。公司高度重视营销，在较早阶段就认识到了宠物食品领域中营销的重要性，并长期坚定投入，形成强营销壁垒。公司创始人秦华曾表示，“宠物赛道存在品牌高度分散的情况，只有在营销上舍得投入，才能在信息繁杂且碎化的当下拥有品牌知名度”。2022 年，公司原口径销售费用达到 7 亿元，销售费用率达到 20.61%，高于同业水平 1 倍以上。2022 年，公司营销人员占总员工人数比例高达 20.25%，仅次于生产人员。

多元营销推广，高效匹配宠食目标群体。长期以来，公司通过“泛娱乐化+多样化线上平台推广+打造联名产品”的营销推广组合拳，帮助“麦富迪”等品牌知名度快速提升。具体举措包括聘请明星代言人、在综艺及影视作品中植入品牌宣传、电商平台&内容平台多元推广触达用户、与文娱 IP 合作打造联名产品等。公司这一泛娱乐化营销路径与宠食的主要消费群体（年轻人群）相匹配，因此营销转化率优异，“有猫有狗，就有麦富迪”的宣传语快速深入潜在消费者。截至 2024 年 1 月 14 日，天猫麦富迪旗舰店粉丝量达到 252 万，领先于同业。

提升线上直销比重以扩大国内市场规模。目前，线上直销为公司重点拓展的销售模式，主要包括天猫、京东、抖音等电商平台开设的自营旗舰店。我们认为，线上渠道能够帮助国产品牌有效触达消费者，扩大销售规模；乖宝在营销方面领先且坚定的投入使其持续露出，获得充分曝光，在线上渠道中赢得进一步优势。2018 年至 2022 年，公司线上直销收入从 1.26 亿元增长至 7.5 亿元，CAGR+56.15%，占主营业务收入比重从 10.35%上升至 22.19%。2022 年，国内自有品牌收入增长 5.15 亿，其中 3.22 亿由线上直销贡献，占比 62.58%。